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【摘要】本文基于金融脆弱抑制经济增长为视角，通过定量分析我国金融脆弱性，构建金融脆弱性综合指数，运用直观分析、平稳性检验、回归分析等研究方法，动态研究我国金融脆弱性与经济增长关系，并得出相关结论。
【关键词】金融脆弱性 经济增长 实证分析
作为经济学研究的重要课题，金融与经济增长的关系备受国内外学者关注。金融发展理论认为金融通过人力资本积累和加快技术创新促进了经济增长。然而，金融危机频繁爆发的事实表明金融体系内部存在不稳定性，这种不稳定性源于金融市场、金融机构、金融监控三方面的脆弱性，风险积聚现象日益严重，严重抑制了经济的良性增长。国际货币基金组织（IMF）和世界银行首次公布的《中国金融体系稳定评估报告》中显示，中国的金融体系总体稳健，但脆弱性在逐渐增加。
（1）早期金融脆弱性研究。开金融脆弱性研究之先河者马克思从货币自身的脆弱性出发来研究金融体系的脆弱性。马克思认为，货币自生成之日起就具备了固有的脆弱性。无论是围绕商品价值的上下波动、单位货币购写商品和怎么写作的购写力还是其支付手段职能非正常的执行使得债务循环失去可持续性，其脆弱性都将滋长。随后其又结合资本主义生产方式的蜕变，以资本的社会化进程为依托，提出了银行体系内在脆弱性检测说。延续马克思对货币脆弱性的初始分析，约翰.梅纳德.凯恩斯认为货币的脆弱性根源于人们持币动机过强导致货币供给不足，需求乏力。艾文.费雪在总结前人研究成果的基础上，在经济周期视角下独辟蹊径，认为金融脆弱性由过度负债的债务累积，导致通货紧缩引起的，而这根本上源于经济基础的恶化。
早期理论过分重视经济周期对金融脆弱性的作用，后来的研究开始注重外力或内在偶然事件的一时激化下危机的生成机制。
（2）金融脆弱性理论的形成与系统性发展。二战后至1970s，资本主义经济普遍“滞胀”及开放经济下的金融自由化、国际化进程，使得危机逐渐广泛化和复杂化，金融危机发生的根源，在新形势下更加倚重金融制度内在脆弱的特性。查理斯.金德尔伯格以经济长波理论为基础，论述信贷市场脆弱性的形成和发展路径。戴蒙德和戴维格提出了著名的D-D模型，认为银行体系稳定性源于对银行的高度信心，而银行体系脆弱性的原因是存款人不确定的流动性要求，以及银行资产流动性不足，并指出均衡多重性的现实存在。Bandt和Hartmann认为银行系统高资产负债率高强化了资产负债结构不匹配、各机构于银行间市场交易体系和支付结算系统中的相互关联性，金融产品的期限结构错配引起资产的波动这三大原因导致银行部门的脆弱性大大高于一般工商企业。Wipawin Promboon建立包含银行银行、公司、国际上的道德风险的一般均衡模型，从国际资本自银行部门向实体经济部门的流动和道德风险两个角度进行脆弱性研究。
（3）国内研究综述。从社会科学的角度研究金融脆弱性是学术研究的主流趋势，一些学者用自然科学捕捉金融脆弱性的规律，也取得了一些显著的成果。南旭光、罗慧英通过对金融能量的耗散和金融熵变的分析，阐释了金融脆弱性，指出金融脆弱性是由金融熵增所致。通过对金融熵增的因素分析，指出降低脆弱性的有效途径是发挥金融系统的自组织功能，以及从系统外部环境引入负金融熵流。作为将热力学中能量和熵的理论引入金融体系的开创者，金融熵在一定程度上解释了新兴经济体更易发生金融脆弱的原因。李艳杰、王建琼、李忠玉阐述了金融市场的脆弱性源于产品非物质性、同质性、交易虚拟化的特征，并金融危机以金融风险引起的市场动荡为诱因，回调过程的力度与方向决定了危机是否发生。李正辉用系统论的观点分析了金融系统脆弱性的基本特性，在其形成机理和基本特性的基础上，借鉴信息熵理论，收集多个脆弱性事件的熵值构建函数度量系统不确定性，对金融系统的脆弱性演化问题进行了系统分析。陆家骝，陆婷建立了金融机制协调失败和不完全市场冲击的多重均衡模型，前者表明挤兑行为实质是系统内协调机制失败，而后者则衡量外在不确定性三种情况对金融系统均衡价值的影响。
（4）研究启示。总结与文章有关的的金融脆弱性研究，存在如下问题和特点：以凡勃伦、费雪的金融脆弱性外在成因论为代表，认为经济基本面的恶化引发和加剧了金融脆弱性，重视经济周期对金融脆弱性的影响；杰克林和巴特查亚等人认为经济滑坡是引发挤兑的根本原因。M阿格利塔（阐述了金融脆弱性由微观主体向宏观经济的传递关系。刘卫江对中国银行脆弱性的研究表明，宏观经济变量与银行体系脆弱性有较强的相关性。已有研究对与金融脆弱性与经济增长关系的研究以定性为主、定量研究缺乏；研究对象限于金融脆弱性的表象，或研究领域局限于某一领域内部，均难以对二者的关系作出科学、准确的描述与判断；研究未对金融脆弱性对经济影响的国别间相互影响和传递机制进行探索，难以反映经济全球化和金融自由化趋势下，金融脆弱性对经济增长的广泛而深远的影响。由此可见，对金融脆弱性与经济增长关系的定量测算尤为迫切。
（2）指标与方法。本文用“金融脆弱性综合指数”将用来表征金融脆弱性的指标联系在一起。该指数既可以反应我国金融体系的发展状况，又可以通过它进行自身与他国的比较和借鉴，便于研究与经济增长的动态关系。
继续深化重点领域金融改革进程。我国金融业正处在快速发展的过程中，现行的金融管理体制和改革后的金融机构并未经历一个完整经济周期的考验，发达经济体暴露的问题很可能会在未来遇到。当前， 应扎实研究有关国家金融改革方案的成果，积极借鉴国际金融监管改革的有益经验， 认真查找我国金融体系面临的风险和问题，进一步深化金融改革，为金融业长期稳定发展奠定坚实基础。
利率市场化改革我国金融改革的重点之一。无论是人民币国际化力量的推动还是现实中金融消费需求的推动，利率市场化改革的重要性日渐彰显。经过近十多年的努力，复杂的利率市场化进程已经逐渐推进到银行利率特别是存款利率的市场化问题，进一步扩大贷款利率浮动范围并实现贷款的自主定价，逐步推动存款利率市场化并实现自由浮动是下一阶段利率市场化的主要内容。
人民币国际化进程也是金融改革的重点议题。人民币资本项目开放是人民币国际化进程的重要目标，也是最难实现的。在资本账户开放过程及实现以后，如何保持金融市场稳定运行，是各国主权货币市场化普遍面临的考验。而目前由于人民币汇率和利率市场化改革滞后、金融体系功能不完善、金融法制环境亟待完善、金融监管水平亟待提高的限制。人民币资本账户开放应坚持“主动性、渐进性和可控性”原则，从以下几方面入手推进。首先，围绕人民币国际化与资本项目开放，加快相关金融法律法规建设和监管体制的完善配套。其次，着眼于经济的内外均衡，完善利率和汇率市场化机制，实现利率政策和汇率政策的良性互动。第
适时调整宏观经济政策。目前，我国宏观经济继续放缓，物价涨幅也呈下行趋势，总体上保持了良好的运行趋势。以往在投资中增速最高的基础建设投资增速负增长及与住行有关的消费疲软，成为经济增速下行的主因。物价方面，尽管蔬菜、成品油等消费品年初以来出现反弹，物价涨幅总体仍处于平稳回落过程，加之国际原油自2月创下新高后回落，这些因素均意味着短期内的通胀风险不大。
未来我国经济宜保持灵活宽松的经济政策。由于经济需求继续回落，通货膨胀反弹的短期压力不大，宏观政策预调微调的空间和必要性已经显现。要根据形势变化尽快出台预调微调措施，同时做好政策准备，留有相应的政策空间。坚定不移地扩大消费需求，保持适度的投资规模，提高投资质量和效益，确保国家重大在建项目资金需求。针对当前实体经济融资条件仍然偏紧的现状，继续实施稳健货币政策，实施适度进行预调微调，促进货币信贷合理增长。2012年我国财政赤字比去年有显著扩大的特征，这对总需求也产生扩张性影响。
积极参与危机应对的国际合作。利用各
诞生于金融危机背景下的金砖国家合作机制，其初衷是抱团取暖以及在国际舞台上共同发声，而这些很大程度上集中于财政金融领域。日后，应强化合作机制由财金领域向国家安全、外交等领域延伸，以及探索在能源、粮食安全、环境保护、气候变化以及联合国千年目标等领域合作，并就重大地区和全球安全问题协调立场，共同应对。在五国的多边框架内淡化和解决双边矛盾，成为未来五国合作的重要方向，也有助于我国经济金融体系矛盾的解决，助力经济增长。
参考文献：
Bandt O.D. & Hartmann P. Systemic risk： a survey. Working paper of European Central Bank，2000.
Wipawin Promboon （2010）. Capital flows， institutions， and financial fragility， IMF working paper series，2010.
[3]黄金老.论金融脆弱性[J].金融研究，2001，（3）.
[4]刘卫江.中国银行体系脆弱性问题的实证研究[J].管理世界， 2002，（7）.
[5]伍志文.金融脆弱性：理论及基于中国的经验分析（1991-2000）.经济评论， 2003，（2）.
[6]陈华，伍志文.银行体系脆弱性：理论及基于中国的实证分析[J].数量经济技术经济研究，2004，（9）.
【关键词】金融脆弱性 经济增长 实证分析
作为经济学研究的重要课题，金融与经济增长的关系备受国内外学者关注。金融发展理论认为金融通过人力资本积累和加快技术创新促进了经济增长。然而，金融危机频繁爆发的事实表明金融体系内部存在不稳定性，这种不稳定性源于金融市场、金融机构、金融监控三方面的脆弱性，风险积聚现象日益严重，严重抑制了经济的良性增长。国际货币基金组织（IMF）和世界银行首次公布的《中国金融体系稳定评估报告》中显示，中国的金融体系总体稳健，但脆弱性在逐渐增加。
一、文献回顾
国内外关于金融脆弱性与经济增长关系研究的典型文献较少，主要集中于对金融脆弱性成因机理的研究。（1）早期金融脆弱性研究。开金融脆弱性研究之先河者马克思从货币自身的脆弱性出发来研究金融体系的脆弱性。马克思认为，货币自生成之日起就具备了固有的脆弱性。无论是围绕商品价值的上下波动、单位货币购写商品和怎么写作的购写力还是其支付手段职能非正常的执行使得债务循环失去可持续性，其脆弱性都将滋长。随后其又结合资本主义生产方式的蜕变，以资本的社会化进程为依托，提出了银行体系内在脆弱性检测说。延续马克思对货币脆弱性的初始分析，约翰.梅纳德.凯恩斯认为货币的脆弱性根源于人们持币动机过强导致货币供给不足，需求乏力。艾文.费雪在总结前人研究成果的基础上，在经济周期视角下独辟蹊径，认为金融脆弱性由过度负债的债务累积，导致通货紧缩引起的，而这根本上源于经济基础的恶化。
早期理论过分重视经济周期对金融脆弱性的作用，后来的研究开始注重外力或内在偶然事件的一时激化下危机的生成机制。
（2）金融脆弱性理论的形成与系统性发展。二战后至1970s，资本主义经济普遍“滞胀”及开放经济下的金融自由化、国际化进程，使得危机逐渐广泛化和复杂化，金融危机发生的根源，在新形势下更加倚重金融制度内在脆弱的特性。查理斯.金德尔伯格以经济长波理论为基础，论述信贷市场脆弱性的形成和发展路径。戴蒙德和戴维格提出了著名的D-D模型，认为银行体系稳定性源于对银行的高度信心，而银行体系脆弱性的原因是存款人不确定的流动性要求，以及银行资产流动性不足，并指出均衡多重性的现实存在。Bandt和Hartmann认为银行系统高资产负债率高强化了资产负债结构不匹配、各机构于银行间市场交易体系和支付结算系统中的相互关联性，金融产品的期限结构错配引起资产的波动这三大原因导致银行部门的脆弱性大大高于一般工商企业。Wipawin Promboon建立包含银行银行、公司、国际上的道德风险的一般均衡模型，从国际资本自银行部门向实体经济部门的流动和道德风险两个角度进行脆弱性研究。
（3）国内研究综述。从社会科学的角度研究金融脆弱性是学术研究的主流趋势，一些学者用自然科学捕捉金融脆弱性的规律，也取得了一些显著的成果。南旭光、罗慧英通过对金融能量的耗散和金融熵变的分析，阐释了金融脆弱性，指出金融脆弱性是由金融熵增所致。通过对金融熵增的因素分析，指出降低脆弱性的有效途径是发挥金融系统的自组织功能，以及从系统外部环境引入负金融熵流。作为将热力学中能量和熵的理论引入金融体系的开创者，金融熵在一定程度上解释了新兴经济体更易发生金融脆弱的原因。李艳杰、王建琼、李忠玉阐述了金融市场的脆弱性源于产品非物质性、同质性、交易虚拟化的特征，并金融危机以金融风险引起的市场动荡为诱因，回调过程的力度与方向决定了危机是否发生。李正辉用系统论的观点分析了金融系统脆弱性的基本特性，在其形成机理和基本特性的基础上，借鉴信息熵理论，收集多个脆弱性事件的熵值构建函数度量系统不确定性，对金融系统的脆弱性演化问题进行了系统分析。陆家骝，陆婷建立了金融机制协调失败和不完全市场冲击的多重均衡模型，前者表明挤兑行为实质是系统内协调机制失败，而后者则衡量外在不确定性三种情况对金融系统均衡价值的影响。
（4）研究启示。总结与文章有关的的金融脆弱性研究，存在如下问题和特点：以凡勃伦、费雪的金融脆弱性外在成因论为代表，认为经济基本面的恶化引发和加剧了金融脆弱性，重视经济周期对金融脆弱性的影响；杰克林和巴特查亚等人认为经济滑坡是引发挤兑的根本原因。M阿格利塔（阐述了金融脆弱性由微观主体向宏观经济的传递关系。刘卫江对中国银行脆弱性的研究表明，宏观经济变量与银行体系脆弱性有较强的相关性。已有研究对与金融脆弱性与经济增长关系的研究以定性为主、定量研究缺乏；研究对象限于金融脆弱性的表象，或研究领域局限于某一领域内部，均难以对二者的关系作出科学、准确的描述与判断；研究未对金融脆弱性对经济影响的国别间相互影响和传递机制进行探索，难以反映经济全球化和金融自由化趋势下，金融脆弱性对经济增长的广泛而深远的影响。由此可见，对金融脆弱性与经济增长关系的定量测算尤为迫切。
二、金融脆弱性综合指数指标体系的构建
（1）金融脆弱性体系。针对金融脆弱性体系内容繁杂的事实，在研究中采用了多层分级指标体系设计，及结构性层次设计原则。金融脆源于：查抄袭率本科www.udooo.com
弱性是金融结构非均衡而导致的金融体系功能异常的状态，根据这一内涵界定，本文从宏观经济、金融市场、金融机构、金融监控四个系统入手，逐层建立金融脆弱性综合指数指标体系。如图1所示，宏观经济的脆弱性主要体现在GDP、投资和贸易三个方面。一国的金融市场发展水平可概括为资本市场活跃程度和外汇市场发展水平。金融机构可简单概括为银行系统和非银行金融机构，本文在考虑金融脆弱性时以银行系统为主。通过国家宏观调控手段，合理运用财政政策、货币政策以及法律的辅助功能，实现对金融体系的监管。（2）指标与方法。本文用“金融脆弱性综合指数”将用来表征金融脆弱性的指标联系在一起。该指数既可以反应我国金融体系的发展状况，又可以通过它进行自身与他国的比较和借鉴，便于研究与经济增长的动态关系。
三、金融脆弱性与经济增长关系实证分析
五、结论及政策建议
本文利用因子分析，构建金融脆弱性综合指数，运用直观分析、平稳性检验、回归分析，研究我国金融脆弱性与经济增长关系，通过以下结论及政策建议，反思危机教训、纠正金融监管弊端，缓和金融脆弱性，促进我国经济长期稳定、较快、均衡增长。继续深化重点领域金融改革进程。我国金融业正处在快速发展的过程中，现行的金融管理体制和改革后的金融机构并未经历一个完整经济周期的考验，发达经济体暴露的问题很可能会在未来遇到。当前， 应扎实研究有关国家金融改革方案的成果，积极借鉴国际金融监管改革的有益经验， 认真查找我国金融体系面临的风险和问题，进一步深化金融改革，为金融业长期稳定发展奠定坚实基础。
利率市场化改革我国金融改革的重点之一。无论是人民币国际化力量的推动还是现实中金融消费需求的推动，利率市场化改革的重要性日渐彰显。经过近十多年的努力，复杂的利率市场化进程已经逐渐推进到银行利率特别是存款利率的市场化问题，进一步扩大贷款利率浮动范围并实现贷款的自主定价，逐步推动存款利率市场化并实现自由浮动是下一阶段利率市场化的主要内容。
人民币国际化进程也是金融改革的重点议题。人民币资本项目开放是人民币国际化进程的重要目标，也是最难实现的。在资本账户开放过程及实现以后，如何保持金融市场稳定运行，是各国主权货币市场化普遍面临的考验。而目前由于人民币汇率和利率市场化改革滞后、金融体系功能不完善、金融法制环境亟待完善、金融监管水平亟待提高的限制。人民币资本账户开放应坚持“主动性、渐进性和可控性”原则，从以下几方面入手推进。首先，围绕人民币国际化与资本项目开放，加快相关金融法律法规建设和监管体制的完善配套。其次，着眼于经济的内外均衡，完善利率和汇率市场化机制，实现利率政策和汇率政策的良性互动。第
三、加强对资本流动监测，保持与国内资本市场发展水平相适应的规模控制和动态调整权力。
构建逆周期的金融宏观审慎管理制度框架。国际金融危机的教训表明， 不能只关注单个金融机构或单个行业的风险，而要从宏观和整体的角度出发防范系统性风险。部分国家和地区的监管改革法案正是以防范系统性风险为目标， 通过建立和完善宏观审慎管理体制和机制，加强系统性风险管理， 切实维护金融稳定。我国“十二五”规划明确提出“构建逆周期的金融宏观审慎管理制度框架冶， 这是在深刻分析国际金融危机教训、深入总结国内实践经验、准确把握金融管理制度改革方向基础上作出的重大部署。当前， 我国要按照“十二五”规划的要求， 抓紧建立和完善宏观审慎管理制度框架， 研究制定政策措施， 不断创新工具和手段， 作为防范系统性风险的重要制度安排。适时调整宏观经济政策。目前，我国宏观经济继续放缓，物价涨幅也呈下行趋势，总体上保持了良好的运行趋势。以往在投资中增速最高的基础建设投资增速负增长及与住行有关的消费疲软，成为经济增速下行的主因。物价方面，尽管蔬菜、成品油等消费品年初以来出现反弹，物价涨幅总体仍处于平稳回落过程，加之国际原油自2月创下新高后回落，这些因素均意味着短期内的通胀风险不大。
未来我国经济宜保持灵活宽松的经济政策。由于经济需求继续回落，通货膨胀反弹的短期压力不大，宏观政策预调微调的空间和必要性已经显现。要根据形势变化尽快出台预调微调措施，同时做好政策准备，留有相应的政策空间。坚定不移地扩大消费需求，保持适度的投资规模，提高投资质量和效益，确保国家重大在建项目资金需求。针对当前实体经济融资条件仍然偏紧的现状，继续实施稳健货币政策，实施适度进行预调微调，促进货币信贷合理增长。2012年我国财政赤字比去年有显著扩大的特征，这对总需求也产生扩张性影响。
积极参与危机应对的国际合作。利用各
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种国际合作平台，与国际组织、国外银行开展新形势磋商和对策研究。积极参加G20金融市场、世界经济峰会、达沃斯经济论坛等国际会议，研究提出国际金融体系改革、危机应对和促进经济复苏的政策建议，并且在理所能及的范围内参与国际金融危机的应对合作。诞生于金融危机背景下的金砖国家合作机制，其初衷是抱团取暖以及在国际舞台上共同发声，而这些很大程度上集中于财政金融领域。日后，应强化合作机制由财金领域向国家安全、外交等领域延伸，以及探索在能源、粮食安全、环境保护、气候变化以及联合国千年目标等领域合作，并就重大地区和全球安全问题协调立场，共同应对。在五国的多边框架内淡化和解决双边矛盾，成为未来五国合作的重要方向，也有助于我国经济金融体系矛盾的解决，助力经济增长。
参考文献：
Bandt O.D. & Hartmann P. Systemic risk： a survey. Working paper of European Central Bank，2000.
Wipawin Promboon （2010）. Capital flows， institutions， and financial fragility， IMF working paper series，2010.
[3]黄金老.论金融脆弱性[J].金融研究，2001，（3）.
[4]刘卫江.中国银行体系脆弱性问题的实证研究[J].管理世界， 2002，（7）.
[5]伍志文.金融脆弱性：理论及基于中国的经验分析（1991-2000）.经济评论， 2003，（2）.
[6]陈华，伍志文.银行体系脆弱性：理论及基于中国的实证分析[J].数量经济技术经济研究，2004，（9）.