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摘要：从上世纪九十年代至今，我国的三板市场走了30年。从解决历史遗留问题、承载主板市场退市企业的缓冲区，到逐渐向全国高新科技园开放的场内市场的蓄水池，新三板的不断扩容，显现出了我国全国性场外市场的雏形。新三板改革的制度设计关系到我国多层次资本市场的构建，而信息披露制度作为证券市场的重要制度之一，对于新三板能否顺利成为孕育成我国场外市场成长的土壤至关重要。从新三板市场的功能匹配角度，新三板信息披露制度过于简单、松弛，需要进一步完善升级。
关键词：新三板扩容；多层次资本市场；信息披露制度
在我国的主板、创业板、中小企业板逐渐搭建起来后，长期以来处于亟待发展的场外交易市场由于具有发行融资功能的新三板的创设和后续扩容引来众中小企业和投资者的关注。在此之前，老三板的主要作用为解决"两网"遗留企业的股份转让问题以及从主板市场退出的企业退市问题。并无融资作用的老三板不能为这些主板退出企业以及场外的优质中小型企业提供融资渠道，加上天津股权交易所等地方性产权交易中心主要为地方企业提供股权等交易平台，具有地域限制，新三板的创立对我国全国性场外交易市场的建立起着举足轻重的作用。
2006年1月26日，中国证监会批准中关村科技园区非上市股份有限公司股份进入股份转让系统进行股份报价转让试点，进行非公开股份发行，新三板市场正式成立。经过5年的发展，2011年初时任证监会主席尚福林表示，将"扩大中关村试点范围，建设统一监管的全国性场外市场"，旨在新三板市场扩容，即扩大试点园区范围，增加系统的主办券商数量，并酝酿向个人投资者开放。2012年8月3日证监会宣布，经国务院批准，决定扩大非上市股份公司股份转让试点，首批扩大试点除北京中关村科技园区外，新增上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖新技术产业开发区、天津滨海高新区。2012年9月7日，上述4大扩大试点合作备忘录签署暨首批企业挂牌仪式在京举行。
新三板市场向全国范围扩容，无疑助推了我国场外交易市场的建设，但相应制度设计直接影响到是否匹配我国资本市场体系的构建。本文旨在从新三板市场的功能匹配角度以及现存的发展瓶颈分析新三板信息披露制度设计缺陷，为仍在不断更新的新三板改革方案提出自己浅显的意见。
新三板市场基本包含两大功能：非公众发行股票的融资功能和从新三板市场转跳到创业板或者中小企业板的转板功能。不同功能下，信息披露的设计也需要取得不同的效果。
如果市场开放程度增加，现有的信息披露制度就过于简单、松弛。现有新三板信息披露内容的规定有证监会修订的新《报价转让试点办法》和中国证券业协会制定的《股份进入证券公司股份转让系统报价转让的中关村科技园区非上市股份有限公司信息披露规则》（简称《披露规则》）。新《报价转让试点办法》较之旧版办法增强了挂牌公司的披露义务，《披露规则》在办法的体系下做了进一步的细化，但两份文件只是规定了最低的披露标准，挂牌公司还是可以自行参照上市公司标准，决定是否进行更为充分的披露。面临改革趋势，挂牌发行公司和券商披露的义务应该加强。
关键词：新三板扩容；多层次资本市场；信息披露制度
在我国的主板、创业板、中小企业板逐渐搭建起来后，长期以来处于亟待发展的场外交易市场由于具有发行融资功能的新三板的创设和后续扩容引来众中小企业和投资者的关注。在此之前，老三板的主要作用为解决"两网"遗留企业的股份转让问题以及从主板市场退出的企业退市问题。并无融资作用的老三板不能为这些主板退出企业以及场外的优质中小型企业提供融资渠道，加上天津股权交易所等地方性产权交易中心主要为地方企业提供股权等交易平台，具有地域限制，新三板的创立对我国全国性场外交易市场的建立起着举足轻重的作用。
2006年1月26日，中国证监会批准中关村科技园区非上市股份有限公司股份进入股份转让系统进行股份报价转让试点，进行非公开股份发行，新三板市场正式成立。经过5年的发展，2011年初时任证监会主席尚福林表示，将"扩大中关村试点范围，建设统一监管的全国性场外市场"，旨在新三板市场扩容，即扩大试点园区范围，增加系统的主办券商数量，并酝酿向个人投资者开放。2012年8月3日证监会宣布，经国务院批准，决定扩大非上市股份公司股份转让试点，首批扩大试点除北京中关村科技园区外，新增上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖新技术产业开发区、天津滨海高新区。2012年9月7日，上述4大扩大试点合作备忘录签署暨首批企业挂牌仪式在京举行。
新三板市场向全国范围扩容，无疑助推了我国场外交易市场的建设，但相应制度设计直接影响到是否匹配我国资本市场体系的构建。本文旨在从新三板市场的功能匹配角度以及现存的发展瓶颈分析新三板信息披露制度设计缺陷，为仍在不断更新的新三板改革方案提出自己浅显的意见。
新三板市场基本包含两大功能：非公众发行股票的融资功能和从新三板市场转跳到创业板或者中小企业板的转板功能。不同功能下，信息披露的设计也需要取得不同的效果。
一、从融资功能角度
现有的新三板市源于：标准论文格式范例www.udooo.com
场制度没不能有效地保证股票的换手率、市场的活跃度和资本的流动性。主要问题体现在现在的制度设计规定每次股份的交易限额不低于3万股，参与发行股票的非公众公司的股东不得超过200人，个人投资者不得参与交易，交易方式是由券商写作技巧的一对一的协议交易。针对这些问题，降低交易限额、开放个人投资者、引入做市商制度的民间呼声强劲，这也是证监会指定的改革方案中正在慎重考虑的部分。如果新三板改革方案采纳了以上民间建议，则市场的开放度将增加，对信息公开透明度的要求也会相应的提高。如果市场开放程度增加，现有的信息披露制度就过于简单、松弛。现有新三板信息披露内容的规定有证监会修订的新《报价转让试点办法》和中国证券业协会制定的《股份进入证券公司股份转让系统报价转让的中关村科技园区非上市股份有限公司信息披露规则》（简称《披露规则》）。新《报价转让试点办法》较之旧版办法增强了挂牌公司的披露义务，《披露规则》在办法的体系下做了进一步的细化，但两份文件只是规定了最低的披露标准，挂牌公司还是可以自行参照上市公司标准，决定是否进行更为充分的披露。面临改革趋势，挂牌发行公司和券商披露的义务应该加强。
(一)全国化注册发行制度要求高规格信息披露水平
改革后的新三板市场应该在全国范围内展开，而对于挂牌发行的公司应该依旧实行的是注册发行制度。与核准发行制度不同，该制度要求更高规格的信息披露水平。新《报价转让试点办法》第11、12条规定推荐主办券商对申请挂牌发行公司出具推荐报告，并向中国证券协业会报送推荐挂牌备案文件，协会对推荐挂牌备案文件无异议的，便出具备案确认函，申请公司即可开始挂牌发行。该办法第7条也规定中国证券业协会对券商进行自律性管理。这些规定都表明了发行公司无需审批即可进入新三板市场发行证券。作为相对于主板、二板市场更为宽松和广阔的场外交易市场，新三板应该给予给多中小企业发行股票融资的机会，虽然预计新三板的监管权力会被证监会收回，但证监会应该基于新三板市场健康快速发展的角度继续实行形式审查的注册发行制度。但宽松的准入门槛要求匹配的是完备和发达的信息披露制度，市场效益和公平才能得到平衡保护。而且随着新三板市场的全国化，要保证全国范围内交易市场中投资者的平等，必然要求更高等级的信息披露标准。(二)投资低门槛带来信息不对称风险
降低交易限额、开放个人投资者、提高股东最高人数标准，这些措施的实施势必降低了了新三板投资者的门槛，让民间游资可以在资本市场上助推实体经济的发展，但低门槛带来的是信息不对称的风险。2009年创业板开启以来，新三板企业定增规模迅速扩大，并且大部分企业定增时都有VC/PE机构跻身其中，仅2012年至今就已有8家新三板企业发布定增公告，其背后显现7家VC/PE机构，VC/PE投资规模占比高达近90%。新《报价转让试点办法》对于投资主体的规定也是限制于发行公司的自然人股东以及法人、信托、合伙企业等机构投资者。不管是私募投资机构还是其他投资者，他们的共同特点就是具有一定的专业性，对于所购写股份的公司具有一定的了解程度。如果个人投资者能够通过低额限额进行交易，相对于挂牌公司股东和机构投资者，其获取交易信息的渠道存在先天的不足。而现有的信息披露制度只提供了公司年度和半年度报告，对于一个处于高成长期的公司，报告发布事件间隔过长，不利于个人投资者及时了解信息。而用于披露临时性事件的临时报告除了重大的经营决策变更、重大的资产重组等重大事件进行披露外，公司召开的其他董事会、监事会、股东大会决议只需报送推荐主办券商备案，不需对外披露。个人投资者只有在公司发生重大变动的时候才有做出反应的机会，却无法根据之前陆续的决议内容提前做出及时的应对。所以，为应对改革，新三板信息披露的规定应该随之从严。源于：查抄袭率硕士论文www.udooo.com