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摘 要：中国资本市场在自20世纪80年代以来实现了经济史上鲜有的飞跃式增长，它的增长的动力是制度的突破和变革。中国和俄罗斯的金融发展都脱胎于计划经济体系，相比较俄罗斯的“休克疗法”，中国金融改革选择“增量改革”这条道路，成功实现市场经济路径选择。同时，这种以国家政权为主导的行政性制度变迁改革，遗留很多弊病。中国目前金融改革的主要问题是消除上述弊病对改革的阻碍，突破国有股独大、民间金融乏力的锁定状态，实现中国资本市场改革的路径突破。
关键词：增量改革；路径选择；路径突破；国有产权
从G20到金砖四国再到G2，见证了中国30年来的金融发展的历程。中国的经济金融体制变革表现出非常明显的双重特征——既是以国家政权为主导的行政性制度变迁，又是以边际增量为特点的市场化制度变迁。
中国这样一条以政府干预为主导，以国有产权为主体的增量改革路径，是中国既没有良好的产权保护，也没有健全的外部市场的先天性不足下的必然选择。中国的经济增长经验没有按照主流国家那样在完善的法律制度和金融环境下实现，但是中国在所有转轨国家中资本市场的发展是最好的，在转轨时期市场秩序、法律制度不完善的制度环境下，国有控股的股权结构通过控制上市公司内部人的掠夺行为为投资者提供了替代性的保护。在中国股票市场的发展缺乏足够的社会信任的条件下，国有控股的制度安排当中包含了一种隐含的契约关系，国家会为股票市场“兜底托市”的预期为投资者提供了额外的保险，从而支撑了投资者的信心。
如上图所示，俄罗斯通过资产置换把纵轴W公的社会资本置换为横轴W私的私人资本，整个社会财富区域由区域A转换为区域B，社会效用曲线由U0转换为UR，区域范围没有增加。
中国通过增量改革，从图上看出区域A逐渐扩大，W3→W4→W5渐进式增加，同时由于存在路径依赖和自增强机制，在这一改革过程中，私人资本活力和学习效应等优于国有资本，所以私人资本的增长速度会高于国有资本的增长速度。随着社会财富的逐渐增加，私人资本占社会资本比重逐渐增加，国有资本占社会资本比重逐渐下降。
一条路径L1，第一步是发展市场，提高市场有效性；第二步是通过发展市场，降低国有产权比重。另一条路径是L2，第一步是私有化，降低国有产权比重；第二步是发展市场。中国改革选择的是路径L1，俄罗斯改革选择的是路径L2。如下图所示
俄罗斯的私有化改革，忽视资本市场的作用，仅仅是把国有资产置换到少数人手中，市场改革失败
中国渐进式增量改革，通过发展资本市场，已经取得较大成就。中国改革的路径选择表明改革应该继续发挥资本市场的作用，建立多元化资本市场体系，发挥流通法人股和个人股的作用，增强民间资本活力，逐步降低国有资本比重，走向成熟资本市场。
中国资本市场改革与建立现代企业制度并行，特别是“法人股”的流通机制，改革形成第一利益集团。这些利益集团追求自身利益，往往会阻扰改革的创新活动，并且往往在利益博弈中占据优势地位。
首先，中国资本市场改革的一大特色是国有资本，在国有企业上市的过程中，由于股市的造福和杆杠作用，形成政府和“厂长”这两大利益集团。
因此，改革必须从这些既得利益集团中拯救资本市场。一是，政府职能转变，由市场经济的参与者转变为公共怎么写作的提供者，重新定位国有企业出资人和决策者，深化现代企业制度。二是，规范和监管国有企业改制上市程序，建立专业的审计和律师等职业团队，强制其信息披露，提高透明度；同时，提高公司治理水平，降低“厂长”话语权。三是，完善《公司法》、《证券法》、《破产法》等和上市企业退市制度，建立完善的资本市场法律体系，经济效益低下国有企业有序退出市场，提高资本市场效率。
其次，现代公司制度下，所有权和经营权分离。在我国公司制度下各级国资委作为出资人一股独大，但是管理众多国有上市企业，管理力分散；流通股股东人数多，股权比重小，话语权小。两方面的约束缺失，造成“保姆当家”的局面和“委托-写作技巧”问题。
因而，建立完善的激励约束制度成为改革之需，实现经理人市场的专业化。
再次，现代企业制度下的法人所有权衍生的另一制度为独立董事制度和债权人制度。然而，由于其自身比较分散，市场话语权较低，其自身也往往采取“用脚”和“搭便车”，导致公司治理外部市场约束的真空。
因而，通过完善独立董事制度和债券市场与股权市场的联动机制等，建立完善的外部市场约束，引导企业这条大船驶向正确方向。
此外，我国明显的政府主导的，国有企业为主体的改革路径，造成较大的路径依赖。国有企业的金融定价权和话语权、攫取资本的能力大大超过民间资本，而且这种模式存在自增强机制，投资者和政策导向性国有银行更加倾向于国有企业，这往往又增强了国有企业的金融话语权。同时，资本市场产生的资本增值的杠杆作用，使得越来越多的企业转向虚拟经济，试图仅仅通过资本市场价值增值，而脱离了实体经济。
中小企业在经济发展过程中发展高新产业、拓展未知新兴产业以及吸收大量就业人口等方面具有战略性意义，因而必须扩大直接融资渠道，发展多层次多元化资本市场。在稳步发展主板市场的同时，快速发展中小板、创业板市场，并形成一个能够统一监管、覆盖全国的场外股权交易市场。同时，提高金融怎么写作水平，创新金融产品。另一方面改革新兴中小企业的上市审批制度，降低其融资成本。降低其流通限制。从而形成支持高新技术行业发展的有效的资本市场，促进我国产业结构升级，增强国际竞争力。
三、总结
产品竞争→技术竞争→资本竞争，国际竞争从最初的产品竞争转向资本竞争，定价权和金融话语权是一个国家的核心竞争力，最终由资本市场产生。一个有竞争力的国家应当有一个强有力的资本市场，做到金融经济与实体经济结合，协同作战。
中国资本市场改革以政府为主导，以国有资本为主体的渐进式的增量改革路径，立足于中国特色功能性制度基础，取得了较大成果，可见方法论和路径选择决定改革的成功与否。
同时，我国资本市场改革也形成了改革的路径依赖和阻力，例如政府、经理层等既得利益集团，上市造福泡沫，民间资本乏力等问题。因而，改革必须进一步实现路径突破，消除组织惰性和既得利益集团对改革的阻碍，深化资本市场改革，建立现代企业制度，实现政府职能和监管模式转变，塑造以诚信和契约精神为基础的股市新文化。
关键词：增量改革；路径选择；路径突破；国有产权
从G20到金砖四国再到G2，见证了中国30年来的金融发展的历程。中国的经济金融体制变革表现出非常明显的双重特征——既是以国家政权为主导的行政性制度变迁，又是以边际增量为特点的市场化制度变迁。
中国这样一条以政府干预为主导，以国有产权为主体的增量改革路径，是中国既没有良好的产权保护，也没有健全的外部市场的先天性不足下的必然选择。中国的经济增长经验没有按照主流国家那样在完善的法律制度和金融环境下实现，但是中国在所有转轨国家中资本市场的发展是最好的，在转轨时期市场秩序、法律制度不完善的制度环境下，国有控股的股权结构通过控制上市公司内部人的掠夺行为为投资者提供了替代性的保护。在中国股票市场的发展缺乏足够的社会信任的条件下，国有控股的制度安排当中包含了一种隐含的契约关系，国家会为股票市场“兜底托市”的预期为投资者提供了额外的保险，从而支撑了投资者的信心。
一、路径选择
(一)存量改革与增量改革
俄罗斯通过瓜分和低价出卖国有资产的方式实现私有化，实质一种存量置换，资产从国家手中转移到私人手中，社会财富并没有增加。中国通过实行股权分置，实行法人股和流通股等改革方式，通过资本市场的流通功能，逐渐增加私人资本，实质是一种存量改革，社会财富增加。如上图所示，俄罗斯通过资产置换把纵轴W公的社会资本置换为横轴W私的私人资本，整个社会财富区域由区域A转换为区域B，社会效用曲线由U0转换为UR，区域范围没有增加。
中国通过增量改革，从图上看出区域A逐渐扩大，W3→W4→W5渐进式增加，同时由于存在路径依赖和自增强机制，在这一改革过程中，私人资本活力和学习效应等优于国有资本，所以私人资本的增长速度会高于国有资本的增长速度。随着社会财富的逐渐增加，私人资本占社会资本比重逐渐增加，国有资本占社会资本比重逐渐下降。
(二)国有产权与资本市场
中国和俄罗斯在改革初都是处于高国有产权比重和低市场程度的困境国家，改革的目标是低国有产权和高市场程度。则这样转轨过程存在两条路径。一条路径L1，第一步是发展市场，提高市场有效性；第二步是通过发展市场，降低国有产权比重。另一条路径是L2，第一步是私有化，降低国有产权比重；第二步是发展市场。中国改革选择的是路径L1，俄罗斯改革选择的是路径L2。如下图所示
俄罗斯的私有化改革，忽视资本市场的作用，仅仅是把国有资产置换到少数人手中，市场改革失败
中国渐进式增量改革，通过发展资本市场，已经取得较大成就。中国改革的路径选择表明改革应该继续发挥资本市场的作用，建立多元化资本市场体系，发挥流通法人股和个人股的作用，增强民间资本活力，逐步降低国有资本比重，走向成熟资本市场。
二、路径突破
中国经济改革和金融制度变迁从当年的破冰到今天的转轨，栉风沐雨、几经坎坷，终于使中国的面貌以及经济金融格局发生了深刻的变化。比如，转轨初期在财政收入比重连年下降的背景下通过巨额“铸币税”收入和获取“金融剩余”，使金融业部分替代了财政和税收制度的功能，支付了改革的部分高成本，造就了麦金农提出的“在财政下降的同时保持水平稳定与高金融增长”的市场化次序的“中国之谜”；再如，在银行改革因国有制困局而陷于万马齐喑的窘境中时，股票市场异军突起，这个集混合所有制、市场化和国际化为一体的新生事物一经推出便不再可逆，它强大的融资功能、财富效应、资源配置以及再分配职能等尽管几经扭曲，但总是不屈不挠地朝着真正的市场化方向学步，并反过来不断审视和纠正自己的轨迹摘自：硕士论文答辩www.udooo.com
。另一方面，相对于成功，我们也付出了高昂的代价甚至提前预付了某些成本，中国改革陷于改革陷阱和锁定状态。中国资本市场改革与建立现代企业制度并行，特别是“法人股”的流通机制，改革形成第一利益集团。这些利益集团追求自身利益，往往会阻扰改革的创新活动，并且往往在利益博弈中占据优势地位。
首先，中国资本市场改革的一大特色是国有资本，在国有企业上市的过程中，由于股市的造福和杆杠作用，形成政府和“厂长”这两大利益集团。
因此，改革必须从这些既得利益集团中拯救资本市场。一是，政府职能转变，由市场经济的参与者转变为公共怎么写作的提供者，重新定位国有企业出资人和决策者，深化现代企业制度。二是，规范和监管国有企业改制上市程序，建立专业的审计和律师等职业团队，强制其信息披露，提高透明度；同时，提高公司治理水平，降低“厂长”话语权。三是，完善《公司法》、《证券法》、《破产法》等和上市企业退市制度，建立完善的资本市场法律体系，经济效益低下国有企业有序退出市场，提高资本市场效率。
其次，现代公司制度下，所有权和经营权分离。在我国公司制度下各级国资委作为出资人一股独大，但是管理众多国有上市企业，管理力分散；流通股股东人数多，股权比重小，话语权小。两方面的约束缺失，造成“保姆当家”的局面和“委托-写作技巧”问题。
因而，建立完善的激励约束制度成为改革之需，实现经理人市场的专业化。
再次，现代企业制度下的法人所有权衍生的另一制度为独立董事制度和债权人制度。然而，由于其自身比较分散，市场话语权较低，其自身也往往采取“用脚”和“搭便车”，导致公司治理外部市场约束的真空。
因而，通过完善独立董事制度和债券市场与股权市场的联动机制等，建立完善的外部市场约束，引导企业这条大船驶向正确方向。
此外，我国明显的政府主导的，国有企业为主体的改革路径，造成较大的路径依赖。国有企业的金融定价权和话语权、攫取资本的能力大大超过民间资本，而且这种模式存在自增强机制，投资者和政策导向性国有银行更加倾向于国有企业，这往往又增强了国有企业的金融话语权。同时，资本市场产生的资本增值的杠杆作用，使得越来越多的企业转向虚拟经济，试图仅仅通过资本市场价值增值，而脱离了实体经济。
中小企业在经济发展过程中发展高新产业、拓展未知新兴产业以及吸收大量就业人口等方面具有战略性意义，因而必须扩大直接融资渠道，发展多层次多元化资本市场。在稳步发展主板市场的同时，快速发展中小板、创业板市场，并形成一个能够统一监管、覆盖全国的场外股权交易市场。同时，提高金融怎么写作水平，创新金融产品。另一方面改革新兴中小企业的上市审批制度，降低其融资成本。降低其流通限制。从而形成支持高新技术行业发展的有效的资本市场，促进我国产业结构升级，增强国际竞争力。
三、总结
产品竞争→技术竞争→资本竞争，国际竞争从最初的产品竞争转向资本竞争，定价权和金融话语权是一个国家的核心竞争力，最终由资本市场产生。一个有竞争力的国家应当有一个强有力的资本市场，做到金融经济与实体经济结合，协同作战。
中国资本市场改革以政府为主导，以国有资本为主体的渐进式的增量改革路径，立足于中国特色功能性制度基础，取得了较大成果，可见方法论和路径选择决定改革的成功与否。
同时，我国资本市场改革也形成了改革的路径依赖和阻力，例如政府、经理层等既得利益集团，上市造福泡沫，民间资本乏力等问题。因而，改革必须进一步实现路径突破，消除组织惰性和既得利益集团对改革的阻碍，深化资本市场改革，建立现代企业制度，实现政府职能和监管模式转变，塑造以诚信和契约精神为基础的股市新文化。