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摘要：管理激励是公司治理的一个焦点和难点，作为激励的普遍手段，薪酬激励的研究成果异常丰硕，但众多研究成果并未对现实的企业实践进行有效指导，上市公司高管薪酬激励依然存在很多问题。本文从高管薪酬研究的起点、主体、核心、焦点和激励机制五个层面对已有相关研究进行了综述，希冀在有效梳理以往研究文献的基础上，理清高管薪酬激励相关研究的逻辑框架，为未来相关实证研究和实践应用研究奠定更好的基础。
关键词：高管薪酬 企业家激励 委托写作技巧 机制设计
对上市公司高管薪酬收益的约束，始终是公司治理的焦点和难点。在金融危机冲击下，企业低迷的经营绩效与高管丰厚收益之间形成了巨大反差。颇具讽刺意味的是频临破产、亟待接受援助的花旗等企业的高管却乘坐昂贵的私人包机参加美国政府的听证会。为平息外界对一些金融企业高管“自肥”的愤怒，美国总统奥巴马断然采取限薪举措。无独有偶，我国平安保险的高管年薪也经历了“天价年薪”到“零年薪”的激荡起伏，政府出台的国企“限薪令”却导致部分企业“变相加薪”。作为最为普遍的激励手段，高管薪酬存在的突出矛盾必然引发学界对这一问题的关注，尽管已有的研究成果异常丰硕，但仍存在两个问题亟待解决：其一，众多的理论成果难以有效的指导现实的企业实践，特别在中国特殊的管理情境下，理论的有效性还有待实证和实践的检验；其二，众多理论成果缺乏一个较为清晰的逻辑框架，使得后继研究失去方向，研究的理论价值和实践价值都受到制约。因此，本文通过对以往文献进行梳理，逐步理清高管薪酬相关研究的逻辑框架，以期找到今后可供研究的方向。
按照Shleifer和Vishny（1997）等，控制性投资者（例如股份公司的大股东等）凭借其实际控制权，以合法或者法庭很难证实的方式，谋取私人利益，使分散投资者（小股东）的利益受到损害。以至在这些公司中，基本的写作技巧问题不是在经理人与投资者之间，而是在控制性投资者与其他分散投资者之间。Johnson，LaPOTt等（2000）甚至把大股东利用金字塔式的股权结构，把低层企业的资金转移到高层企业，从而使小股东利益受到侵害的行为称为隧道行为（tunneling），此时就会产生第二类写作技巧问题。
尽管以布莱尔（Blair，1995）为代表的学者主张应当将利益相关者纳入到公司治理中，认为这些利益相关者在企业中注入了一定专用性投资后，他们或是分担了一定的企业经营风险，所以应该分享公司的控制权，但是在一般经营情况下企业的外部非决策类利益相关者如政府和债权人、消费者等是不需要参与企业经营的，一种“隐形”的委托一写作技巧关系将企业的实际控制权授权给内部的股东和经理层。但是当企业处于特殊状态时，如创业期或濒临破产时，债权人或政府就要参与治理，此时就会发生第三类写作技巧成本问题。
事实上，在利益相关者思想的影响下，企业现有的所有权和经营权表现为货币资本、异质性人力资本和环境所有者在内的要素所有权与TopTeam、专业管理公司等表现形式的经营团队，因此二者之间的委托一写作技巧契约实际上就是双方的代表签订的，这样就可能出现双方代表是同一主体的情况，例如控股股东，此时就会出现写作技巧人和写作技巧人之间的串谋行为，即两权的形式分离和实际重合，出现第四类写作技巧成本，即内部人控制（青木昌彦，1994）。此时，作为“委托一写作技巧”框架最重要的产物之一，高管薪酬就陷入了一个困境，面对四种写作技巧成本，高管薪酬的制订与功效也必然发生巨大的变化。
法国经济学家Cantillon将企业家的创业精神定义为承担不确定性的过程，自此企业家概念开始被引入经济学理论中。Cantillon认为企业家是自由市场体系中的关键部分，他们以固定写进商品，以不确定卖出商品，其报酬来自写入价和卖出价之差。如果企业家可以准确的把握住市场机会，则可以赚取利润，反之，则承担了风险（转自王，2002）。
Cantillon把企业家作为不确定承担着的理论给后来的研究者产生了深远影响。萨伊最早给企业家下了严格的定义，他说：“把经济资源丛生产率较低、产量较少的领域转到生产率较高、产量更大的领域的人，便是企业家。”新古典经济学鼻祖马歇尔认为，企业家凭借创新力、洞察力和统帅力发现并消除市场的不均衡，创造交易机会和效用，给生产指出方向，使生产要素组织化。现代管理大师德鲁克进一步阐发了企业家创新的意义，他认为企业家创新推动了企业发展并进一步推动社会经济形态向企业家型经济转变。利宾斯坦（1968）从企业组织管理角度将他的X效率理论引入企业家的分析之中，指出企业家的作用就在于避免别人易于出现的低效率，企业家发挥着填充空白和投入补充的作用。卡森（1982）明确的把企业家定义为专门就稀缺资源的配置做出判断性决策的人。他认为：企业家的决策性判断不可能只需根据体系所提供的公共信息进行边际主义的计算就迎刃而解。这也表明，不仅信息是昂贵的，而且对不同的人来说，获取信息的成本是不同的。但在钱德勒的经理革命以前，主流经济学对企业家薪酬激励的研究还是较少，只有奈特和熊彼得对此提及一些。奈特（1921）将不确定性和风险做了区分，并指出企业家要拥有承担不确定性和处理不确定性的能力，他认为企业家承担不确定性获得的回报应看作工资性报酬，而非利润。这种报酬是一种剩余收入，而非契约收入。熊彼得论述了企业家对经济发展的重要作用，与奈特等人的观点不同，熊彼得坚决否定承担不确定风险是企业家的职能，他将企业家与风险分割开来，认为企业家承担着创新失败导致的物质资本损失和人力资本损失的风险，作为企业家创新回报的企业家利润，应该包括企业家承担风险的报酬。随着企业所有权和控制权的分离，企业经营管理活动的主要决策权越来越大程度的转移到职业化的支薪经理手中，钱德勒因此提出了“经理革命”，他指出现代工商企业开始从企业家式的企业转变为经理式的企业，这种转变使得公司治理成为必需，也进一步的延伸出公司治理的一个核心问题——管理激励。
国内，张维迎（1994）对经济学界未能解决的资本雇佣劳动这一经典命题给予了一个比较合理地解释，使企业家真正成为企业理论的重要内容，从而推动了企业家理论的发展。他认为要克服企业“团队生产”中存在的偷懒问题，必须认定从事经营活动的人为写作技巧人，并有权索取剩余收入以及监督其他成员，因为他们既是风险制造者，又是行动最难监督的人，因此薪酬问题至关重要。杨其静（2005）认为企业家是企业发生的逻辑起点，是企业家人力资本自我定价的一个特殊装置，通过建立企业，企业家可以将自己拥有的那些原本在产权上难以被界定或直接交易但却具有巨大潜在价值的企业家人力资本物化在特定的企业中，从而转变为易于保护、便于交易的对象。王珺（2002）将中国的经理分为具有企业家动机和能力的企业家型经理和以行政目标为基本行为取向的官员型经理，并指出转型期应该加速国企经理角色的转换，其关键在于设计和安排一个有效的激励制度促进经理角色有效转换。
劳动经济学家用市场的力量来解释CEO报酬的决定。企业家的需求是一个派生需求，对企业家怎么写作的需求决定了企业家的数量和提供怎么写作的质量。企业家对企业的贡献可以看作一种要素投入，这种投入的（企业家报酬）是由企业家市场的供求均衡决定的。Fama指出市场能够有效地评价企业经营者行为以使企业经营者的报酬不致与市场认为合适的水平偏离太远。Ezzamel和Weston（1998）的研究支持了市场对经营者报酬强有力的影响，并分析了企业家市场的作用机理，但是研究也指出了市场的这种调节是滞后的，企业是在现行工资率上升后才通过增加经营者报酬来反应的。这种不同步的市场影响部分地解释了早期研究所发现的低的报酬一业绩敏感性，即企业可能愿意独立于业绩而按市场来调节CEO报酬。
组织行为学从行为的标准来研究企业家的报酬决定，主张应当根据企业家发生的行为来决定企业家报酬。但主观行为评价的复杂性和不确定性等弊端致使很少有学者开展这方面的实证研究。高晨（2009）发现我国高管激励与评价制度中运用了主观业绩评价，这些评价程度和方式主要受公司战略、发展阶段及制度背景等不同因素影响。他们发现有鉴于传统财务、客观业绩评价系统的局限性，我国高管激励约束契约都运用了包含财务和非财务、主观和客观等各类指标的综合业绩评价体系，而且过去几年主观指标所占权重呈现逐渐增加的趋势。
人力
从行为学家亚当斯的激励公平理论来看，企业家薪酬的确定不仅取决于其当前投入，还应该考虑到其过去的薪酬与投入和其它可比较对象的薪酬与投入。从激励企业其它职工角度讲，企业家薪酬的确定还要考虑到企业的整体激励效果，因此与企业其它职工的差距不能太大。按照这种观点，企业家薪酬中的很大部分内容常常属于“保健因素”，难以起到激励作用。美国行为学家爱德华劳勒和莱曼波特的激励期望理论认为，一个人的行为受到行为的预期结果影响，预期的结果也反过来会约束人的行为。按照这一理论，企业家薪酬的确定需要与企业发展的预期结果挂钩，通过预期报酬激励与约束企业家的行为。此外，企业家的行为与企业发展之间具有时间延迟性，因此从投入产出角度看，也有必要根据企业的未来收益确定企业家薪酬。
作为经济学和管理学交叉的企业理论也对企业家薪酬激励进行了系统研究。契约理论认为企业是“一组契约”的联结，这组契约中企业所有者和企业家之间的契约是最重要、最核心的契约，这主要是因为所有者和企业家在企业中的地位和作用决定的。科斯等人针对企业中谁是委托人、写作技巧人，以及委托人与写作技巧人之间的契约如何安排、委托人如何监督和激励写作技巧人等问题进行了研究，认为报酬契约作为契约机制的最重要的一种，是委托人用来解决写作技巧问题的主要手段。Jensen&Meckling（1976）指出经理层持股可以降低剩余索取权和剩余控制权的不匹配，促进股东和经理层利益一致。Milgrom和Robed指出薪酬励不仅要考虑绝对业绩还要考虑相对业绩。当绝对业绩的度量噪音较大，或者说业绩不可证实时，薪酬激励的有效性下降。
纯债权的约束效应主要通过事后破产机制来实现，但企业一旦破产，纯债权约束效应无法用于诱导管理者采取最优行动。此外，引入破产机制的契约执行成本很高，当企业债务达到很大的规模时，债权人的干预动机会大大降低，债权约束也就不再“强硬”。而且我国的债券市场才刚刚形成，企业债务融资主要依靠商业银行，政府行政干预使得国有商业银行对企业管理者的硬约束效应大打折扣。
“可转债”兼具债券的安全性与股票的投机性、增值性等特征，持有人通过状态依存型转股决策，能够有效降低契约的不完全程度，从而少承担风险，一些学者也因此开始关注“可转债”这种衍生金融工具。“可转债”的转股期权克服了股权的软约束性和债权硬约束的滞后性，能够实现企业控制权在不同绩效信号条件下的动态转移，能对各利益主体（尤其是实际掌握企业控制权的内部管理者）产生有效的约束效应，阻止他们攫取高额私人收益，保护投资者利益。对于目前投资安全和风险防范意识普遍较低的中国投资者来说，“可转债”也是一种很好的保护工具，而且在当前我国资本市场并不完善的条件下，“可转债”这种特殊金融衍生工具具有不同于西方成熟市场的特殊功能，在实现企业控制权动态配置、提升公司治理效率、保护投资者利益等方面可以发挥积极的作用。
经济学家们认为一个好的经济制度应满足三个要求：促进资源有效配置，充分利用有限信息，协调各个单位的利益以达到激励相容。从高管薪酬激励机制的设计和实际运用效果来看，高管薪酬激励的机制设计明显没有达到这些标准。理论的有限解释力、实证研究的局限、现实问题的复杂性造就了这一结果。尽管许多研究从不同的视角对高管激励进行了机制设计，但处在转型期的中国上市公司的实践经验表明这些设计并不成功。我国的金融市场还很不完善，法律监管体系仍不健全，经理人市场尚未成熟，照搬西方成熟市场背景下的研究结论很可能引发更多问题。那么，如何把控制权动态配置和金融市场及其特定金融工具结合起来，深入剖析不同金融契约对企业控制权动态
关键词：高管薪酬 企业家激励 委托写作技巧 机制设计
对上市公司高管薪酬收益的约束，始终是公司治理的焦点和难点。在金融危机冲击下，企业低迷的经营绩效与高管丰厚收益之间形成了巨大反差。颇具讽刺意味的是频临破产、亟待接受援助的花旗等企业的高管却乘坐昂贵的私人包机参加美国政府的听证会。为平息外界对一些金融企业高管“自肥”的愤怒，美国总统奥巴马断然采取限薪举措。无独有偶，我国平安保险的高管年薪也经历了“天价年薪”到“零年薪”的激荡起伏，政府出台的国企“限薪令”却导致部分企业“变相加薪”。作为最为普遍的激励手段，高管薪酬存在的突出矛盾必然引发学界对这一问题的关注，尽管已有的研究成果异常丰硕，但仍存在两个问题亟待解决：其一，众多的理论成果难以有效的指导现实的企业实践，特别在中国特殊的管理情境下，理论的有效性还有待实证和实践的检验；其二，众多理论成果缺乏一个较为清晰的逻辑框架，使得后继研究失去方向，研究的理论价值和实践价值都受到制约。因此，本文通过对以往文献进行梳理，逐步理清高管薪酬相关研究的逻辑框架，以期找到今后可供研究的方向。
一、高管薪酬研究的起点是对“委托写作技巧”框架的认知
公司治理文献长期关注的是经理人与投资者之间的利益冲突以及相应的治理结构和治理机制。基于写作技巧成本问题的分析，Jerisen和Meckling（1976）的开创性工作引发了对公司治理中管理层激励的规范性思考，而Townsend（1979）则第一次尝试以最优契约的方式解决外部投资者与经理之间的利益冲突，被称为第一类写作技巧问题。这些早期的工作实际上已经触及公司治理的一个核心问题——管理激励，而薪酬正是解决管理激励的有效手段。基于这一思路，源于：论文写作格式www.udooo.com
国内外的学者都围绕“公司治理企业绩效”的分析范式，逐步考察公司治理模式、相关因素以及具体机制设计对企业绩效的关系，其中就包含了大量涉及高管薪酬的研究（张维迎，1995，1999，2000；林毅夫，1997；孙永祥，2001；郑红亮等，2000）。但是随着研究的不断深入，学界发现“公司治理企业绩效”分析范式出于两个原因步入研究的瓶颈：其一是委托一写作技巧问题复杂过后形成了第二类、第三类和第四类写作技巧成本；其二是股东至上和利益相关者理论在企业目标上的认知差异，使得对企业绩效指标选取上存在着重大差异，如图1所示。按照Shleifer和Vishny（1997）等，控制性投资者（例如股份公司的大股东等）凭借其实际控制权，以合法或者法庭很难证实的方式，谋取私人利益，使分散投资者（小股东）的利益受到损害。以至在这些公司中，基本的写作技巧问题不是在经理人与投资者之间，而是在控制性投资者与其他分散投资者之间。Johnson，LaPOTt等（2000）甚至把大股东利用金字塔式的股权结构，把低层企业的资金转移到高层企业，从而使小股东利益受到侵害的行为称为隧道行为（tunneling），此时就会产生第二类写作技巧问题。
尽管以布莱尔（Blair，1995）为代表的学者主张应当将利益相关者纳入到公司治理中，认为这些利益相关者在企业中注入了一定专用性投资后，他们或是分担了一定的企业经营风险，所以应该分享公司的控制权，但是在一般经营情况下企业的外部非决策类利益相关者如政府和债权人、消费者等是不需要参与企业经营的，一种“隐形”的委托一写作技巧关系将企业的实际控制权授权给内部的股东和经理层。但是当企业处于特殊状态时，如创业期或濒临破产时，债权人或政府就要参与治理，此时就会发生第三类写作技巧成本问题。
事实上，在利益相关者思想的影响下，企业现有的所有权和经营权表现为货币资本、异质性人力资本和环境所有者在内的要素所有权与TopTeam、专业管理公司等表现形式的经营团队，因此二者之间的委托一写作技巧契约实际上就是双方的代表签订的，这样就可能出现双方代表是同一主体的情况，例如控股股东，此时就会出现写作技巧人和写作技巧人之间的串谋行为，即两权的形式分离和实际重合，出现第四类写作技巧成本，即内部人控制（青木昌彦，1994）。此时，作为“委托一写作技巧”框架最重要的产物之一，高管薪酬就陷入了一个困境，面对四种写作技巧成本，高管薪酬的制订与功效也必然发生巨大的变化。
二、高管薪酬研究的主体是对“企业家”概念的认知
抽象的“委托一写作技巧”框架面对的是一个复杂的客观世界，特别是作为写作技巧人的投影，高管所承载着复杂的角色与职能，对企业家作用的肯定无疑是对高管薪酬激励的直接依据。企业家人力资本是国民经济微观层面发展的重要资源，是企业的灵魂和企业发展的决定力量，这种巴塞尔所说的“主动资产”、凡勃伦所谓的“经济工程师”在现代组织的所有权和控制权相分离的大前提下，以上市公司高级管理人员的身份出现在现代经济组织中。自钱德勒提出“经理革命”以来，各学科领域的专家学者普遍认识到企业家人力资本的异质性作用。法国经济学家Cantillon将企业家的创业精神定义为承担不确定性的过程，自此企业家概念开始被引入经济学理论中。Cantillon认为企业家是自由市场体系中的关键部分，他们以固定写进商品，以不确定卖出商品，其报酬来自写入价和卖出价之差。如果企业家可以准确的把握住市场机会，则可以赚取利润，反之，则承担了风险（转自王，2002）。
Cantillon把企业家作为不确定承担着的理论给后来的研究者产生了深远影响。萨伊最早给企业家下了严格的定义，他说：“把经济资源丛生产率较低、产量较少的领域转到生产率较高、产量更大的领域的人，便是企业家。”新古典经济学鼻祖马歇尔认为，企业家凭借创新力、洞察力和统帅力发现并消除市场的不均衡，创造交易机会和效用，给生产指出方向，使生产要素组织化。现代管理大师德鲁克进一步阐发了企业家创新的意义，他认为企业家创新推动了企业发展并进一步推动社会经济形态向企业家型经济转变。利宾斯坦（1968）从企业组织管理角度将他的X效率理论引入企业家的分析之中，指出企业家的作用就在于避免别人易于出现的低效率，企业家发挥着填充空白和投入补充的作用。卡森（1982）明确的把企业家定义为专门就稀缺资源的配置做出判断性决策的人。他认为：企业家的决策性判断不可能只需根据体系所提供的公共信息进行边际主义的计算就迎刃而解。这也表明，不仅信息是昂贵的，而且对不同的人来说，获取信息的成本是不同的。但在钱德勒的经理革命以前，主流经济学对企业家薪酬激励的研究还是较少，只有奈特和熊彼得对此提及一些。奈特（1921）将不确定性和风险做了区分，并指出企业家要拥有承担不确定性和处理不确定性的能力，他认为企业家承担不确定性获得的回报应看作工资性报酬，而非利润。这种报酬是一种剩余收入，而非契约收入。熊彼得论述了企业家对经济发展的重要作用，与奈特等人的观点不同，熊彼得坚决否定承担不确定风险是企业家的职能，他将企业家与风险分割开来，认为企业家承担着创新失败导致的物质资本损失和人力资本损失的风险，作为企业家创新回报的企业家利润，应该包括企业家承担风险的报酬。随着企业所有权和控制权的分离，企业经营管理活动的主要决策权越来越大程度的转移到职业化的支薪经理手中，钱德勒因此提出了“经理革命”，他指出现代工商企业开始从企业家式的企业转变为经理式的企业，这种转变使得公司治理成为必需，也进一步的延伸出公司治理的一个核心问题——管理激励。
国内，张维迎（1994）对经济学界未能解决的资本雇佣劳动这一经典命题给予了一个比较合理地解释，使企业家真正成为企业理论的重要内容，从而推动了企业家理论的发展。他认为要克服企业“团队生产”中存在的偷懒问题，必须认定从事经营活动的人为写作技巧人，并有权索取剩余收入以及监督其他成员，因为他们既是风险制造者，又是行动最难监督的人，因此薪酬问题至关重要。杨其静（2005）认为企业家是企业发生的逻辑起点，是企业家人力资本自我定价的一个特殊装置，通过建立企业，企业家可以将自己拥有的那些原本在产权上难以被界定或直接交易但却具有巨大潜在价值的企业家人力资本物化在特定的企业中，从而转变为易于保护、便于交易的对象。王珺（2002）将中国的经理分为具有企业家动机和能力的企业家型经理和以行政目标为基本行为取向的官员型经理，并指出转型期应该加速国企经理角色的转换，其关键在于设计和安排一个有效的激励制度促进经理角色有效转换。
三、高管薪酬研究的核心是对高管薪酬决定因素的认知
制度经济学家认为企业制度安排不合理，产权界定不清晰是导致对企业家/高管激励约束不合理的主要根源。要对企业家进行有效的报酬激励，就必须明晰产权。他们认为现代企业对企业家涨工资、发奖金、搞年薪制的激励效果明显不佳，现代公司有效运作的核心问题是对企业家进行股权、期权等激励，使其对公司更有恒“心”。所以，在企业家薪酬决定问题上，新制度经济学家们主张加大报酬中长期化、浮动化的比例（如股权、股票期权），相应缩小短期化、固定化的比例成分。劳动经济学家用市场的力量来解释CEO报酬的决定。企业家的需求是一个派生需求，对企业家怎么写作的需求决定了企业家的数量和提供怎么写作的质量。企业家对企业的贡献可以看作一种要素投入，这种投入的（企业家报酬）是由企业家市场的供求均衡决定的。Fama指出市场能够有效地评价企业经营者行为以使企业经营者的报酬不致与市场认为合适的水平偏离太远。Ezzamel和Weston（1998）的研究支持了市场对经营者报酬强有力的影响，并分析了企业家市场的作用机理，但是研究也指出了市场的这种调节是滞后的，企业是在现行工资率上升后才通过增加经营者报酬来反应的。这种不同步的市场影响部分地解释了早期研究所发现的低的报酬一业绩敏感性，即企业可能愿意独立于业绩而按市场来调节CEO报酬。
组织行为学从行为的标准来研究企业家的报酬决定，主张应当根据企业家发生的行为来决定企业家报酬。但主观行为评价的复杂性和不确定性等弊端致使很少有学者开展这方面的实证研究。高晨（2009）发现我国高管激励与评价制度中运用了主观业绩评价，这些评价程度和方式主要受公司战略、发展阶段及制度背景等不同因素影响。他们发现有鉴于传统财务、客观业绩评价系统的局限性，我国高管激励约束契约都运用了包含财务和非财务、主观和客观等各类指标的综合业绩评价体系，而且过去几年主观指标所占权重呈现逐渐增加的趋势。
人力
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资本理论认为企业家由不具有企业家才能的人转变为具有企业家才能的人是通过人力资本的投资形成的，既然企业家是一种资本，企业家人力资本就应该像企业其它投资资本一样，构成企业产权的一部分，并享有收益获得权，即企业家的薪酬要实行“按资分配”。企业家人力资本不具有其它资本的可替代性。所以，企业家人力资本回报率不能简单地等同于其它资本的回报率，需要根据不同生产要素对企业收益增长的贡献率来确定。从行为学家亚当斯的激励公平理论来看，企业家薪酬的确定不仅取决于其当前投入，还应该考虑到其过去的薪酬与投入和其它可比较对象的薪酬与投入。从激励企业其它职工角度讲，企业家薪酬的确定还要考虑到企业的整体激励效果，因此与企业其它职工的差距不能太大。按照这种观点，企业家薪酬中的很大部分内容常常属于“保健因素”，难以起到激励作用。美国行为学家爱德华劳勒和莱曼波特的激励期望理论认为，一个人的行为受到行为的预期结果影响，预期的结果也反过来会约束人的行为。按照这一理论，企业家薪酬的确定需要与企业发展的预期结果挂钩，通过预期报酬激励与约束企业家的行为。此外，企业家的行为与企业发展之间具有时间延迟性，因此从投入产出角度看，也有必要根据企业的未来收益确定企业家薪酬。
作为经济学和管理学交叉的企业理论也对企业家薪酬激励进行了系统研究。契约理论认为企业是“一组契约”的联结，这组契约中企业所有者和企业家之间的契约是最重要、最核心的契约，这主要是因为所有者和企业家在企业中的地位和作用决定的。科斯等人针对企业中谁是委托人、写作技巧人，以及委托人与写作技巧人之间的契约如何安排、委托人如何监督和激励写作技巧人等问题进行了研究，认为报酬契约作为契约机制的最重要的一种，是委托人用来解决写作技巧问题的主要手段。Jensen&Meckling（1976）指出经理层持股可以降低剩余索取权和剩余控制权的不匹配，促进股东和经理层利益一致。Milgrom和Robed指出薪酬励不仅要考虑绝对业绩还要考虑相对业绩。当绝对业绩的度量噪音较大，或者说业绩不可证实时，薪酬激励的有效性下降。
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但是，Hart（2001）等也指出，现实中的契约是不完备的，仅从流角度来研究各方利益分配和激励问题，无法得到令人满意的答案，必须从金融契约多样性的视角，通过对控制权的动态配置来形成各利益主体之间互惠相容的激励机制。许多学者把企业融资结构和控制权配置结合起来，探讨不同类型的金融契约所引发的企业控制权配置属性及其治理效应。Dewatripont和Tirole（1994）分析了标准债务与权益契约对管理者的激励约束效应，他们认为通过金融契约赋予外部投资者相应的控制权，激励他们在企业绩效很好时采取对管理者有利的干预行动，进而对管理者形成有效约束，而外部投资者的干预激励则源于金融契约赋予他们的流权利。Tore&Leite（2001）建模描述了金融结构如何内生化为企业家和投资者之间的控制权与流权配置机制，发现当管理者过度追求私人收益而不是企业利润时，拥有无条件控制权的外部权益允许投资者收回控制权；同时，长期（次级）债务产生的债务积压效应又能保护管理者免受股东的过度干预。纯债权的约束效应主要通过事后破产机制来实现，但企业一旦破产，纯债权约束效应无法用于诱导管理者采取最优行动。此外，引入破产机制的契约执行成本很高，当企业债务达到很大的规模时，债权人的干预动机会大大降低，债权约束也就不再“强硬”。而且我国的债券市场才刚刚形成，企业债务融资主要依靠商业银行，政府行政干预使得国有商业银行对企业管理者的硬约束效应大打折扣。
“可转债”兼具债券的安全性与股票的投机性、增值性等特征，持有人通过状态依存型转股决策，能够有效降低契约的不完全程度，从而少承担风险，一些学者也因此开始关注“可转债”这种衍生金融工具。“可转债”的转股期权克服了股权的软约束性和债权硬约束的滞后性，能够实现企业控制权在不同绩效信号条件下的动态转移，能对各利益主体（尤其是实际掌握企业控制权的内部管理者）产生有效的约束效应，阻止他们攫取高额私人收益，保护投资者利益。对于目前投资安全和风险防范意识普遍较低的中国投资者来说，“可转债”也是一种很好的保护工具，而且在当前我国资本市场并不完善的条件下，“可转债”这种特殊金融衍生工具具有不同于西方成熟市场的特殊功能，在实现企业控制权动态配置、提升公司治理效率、保护投资者利益等方面可以发挥积极的作用。
经济学家们认为一个好的经济制度应满足三个要求：促进资源有效配置，充分利用有限信息，协调各个单位的利益以达到激励相容。从高管薪酬激励机制的设计和实际运用效果来看，高管薪酬激励的机制设计明显没有达到这些标准。理论的有限解释力、实证研究的局限、现实问题的复杂性造就了这一结果。尽管许多研究从不同的视角对高管激励进行了机制设计，但处在转型期的中国上市公司的实践经验表明这些设计并不成功。我国的金融市场还很不完善，法律监管体系仍不健全，经理人市场尚未成熟，照搬西方成熟市场背景下的研究结论很可能引发更多问题。那么，如何把控制权动态配置和金融市场及其特定金融工具结合起来，深入剖析不同金融契约对企业控制权动态
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配置、管理激励的内在作用机理，对于优化我国企业管理激励和提升公司治理效率都具有十分重要的现实意义。